回顾安倍经济学 警惕“日本化”陷阱

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回顾安倍经济学

警惕“日本化”陷阱

©文 \ 马科维、施纳布尔、村井大树

>>Macovei、Schnabl、Murai<<

译：禅心云起 编：瑞秋的春天

刺激增长的努力，最终会阻碍增长。米塞斯开创的奥地利学派商业周期理论（ATBC），解释了这一看似矛盾的现象。在法定货币和部分准备金银行业的背景下，政府将利率降至潜在市场利率水平以下，引发了信用扩张，造成了一场以不当投资和过度消费为主要特征的经济景气。前者（不当投资）把生产要素浪费在了消费者不那么迫切需要的经营活动上，而后者（过度消费）破坏了资本存量的补充维持。这两个过程都会损害长期生产效率和可持续增长。然而，公众希望景气时期的繁荣幻象能够无限延续下去。政府没有任由经济衰退（自然地）解决繁荣时期的资源分配不当问题，而是推动信用信贷和公共支出的进一步扩张。这加剧了资本消耗，降低了未来的生活水平。遵循这种模式，自2008-09年全球金融危机以来，大多数经济体都轻率地持续实施刺激经济增长的措施。面对所有反对的声音和论证，靠政府养活的专家学者们这时却试图置若罔闻。与此同时，全球经济明显陷入货币刺激、债务不断增长和长期增长前景不断变坏的恶性循环。
日本就是个明显例子，在实施了近30年打错算盘的增长刺激计划后，日本经济的增长前景破灭了。在上世纪90年代初资产泡沫破裂后，日本政府一直痼习难戒，意图通过超宽松的货币和财政政策来恢复经济增长。日本“失去的十年”，最终延续为近三十年的低增长。真实GDP增速从上世纪70年代和80年代的约4%，大幅降至1991年以来的平均不到1%。与此同时，与其他发达经济体相比，无论是按当前美元计算的人均GDP（图1），还是按购买力平价调整计算的人均GDP（图2），都出现了大幅下降。▲ 按当前美元计算的人均GDP(图1)
▲ 按购买力平价调整计算的人均GDP(图2)
在经济危机之后，日本尽其所能保持景气，维持着高企的工资和物价水平。在主要经济体中，日本是第一个从2001年就开始试验零利率政策的国家，并在2013年至2014年期间推出了量化宽松和负利率政策，作为“安倍经济学”进一步刺激增长举措的一部分。然而，无论是经济增长还是（消费）物价上涨都没有出现，因为所谓支撑经济增长的措施，实际上阻止了对不当投资和价格扭曲的清算。日本“工薪族”零花钱在缩水 2012年12月，为了让日本摆脱持续了20多年的经济停滞，日本首相安倍晋三从他的箭袋里射出了“三支箭”：日本央行的巨额资产购买、庞大政府支出计划和结构性改革，期待给日本人民带来持续的复苏。同一时间，越来越明显的是，尽管股价上涨，但所谓的“安倍经济学”显然是句让人大失所望的空话。除了其他指标以外，日本“工薪族”的零用钱也体现了这一点。“工薪族”指的是男性白领，他们每天穿着深色西装，乘坐拥挤的火车，前往东京都会区的中央商务地带。▲日经225指数与日本“工薪族”的零花钱（图3） 
在日本，传统上男人赚钱，妻子照料家务。日本有句谚语说，妻子控制着钱包的拉链，而女人则相当慷慨大方。2019年，日本男性白领平均每月仍能获得36,747日元（约340美元），用于上酒吧、餐馆和从事其他休闲活动，而他们的妻子通常不会参与这些活动。 尽管如此，美好的时光早已荡然无存。 上世纪80年代下半叶，在所谓的“泡沫经济” 期间，当日本央行大幅减息导致膨胀时，股票和房地产价格——以及工资和奖金——工薪阶层的零花钱暴涨。从1985年到1990年，股票价格和零花钱都增长了大约50%。在1989年泡沫最顶峰的时候，每月零花钱平均接近8万日元（约合600美元）。那时候，男人们每天晚上在酒吧里畅饮无度，这副景象代表着繁荣昌盛。自上世纪90年代初日本泡沫破裂以来，股价和零花钱都在稳步下降。到2013年1月“安倍经济学”开始实施时，日本股市下跌了73%，工薪阶层的零用钱下降了51%。日本央行将利率降至零，并开创性地采取非常规货币政策措施以缓解危机，但这一切都没能阻止日本家庭主妇把钱袋拉链拉得越来越紧。自1998年金融危机以来，金融市场低迷，还有工资逐渐下降，都似乎一直在指导着妻子们的决策。因此，零用钱指标也从普通日本人的角度，说明了“安倍经济学”是什么货色。自2013年3月黑田东彦就任行长以来，日本央行购买的政府债券、公司债券、ETF（交易型开放指数基金）和J-REIT（不动产投资信托基金），总计达到了405万亿日圆（约合3.7万亿美元），以强力启动日本经济。尽管如此，黑田东彦还是无法说服日本家庭主妇们松开钱包拉链。安倍经济学迄今虽已将日经指数推高了130%，但零花钱仍在继续减少，跌至37年前的水平（1982年为34,100日元）。这表明，在日本人心目中，泡沫后危机从来没有结束过。 这可能意味着，少数持有大量股票和其他资产的日本富人，可能是仅有的从新股价上涨中受益的人。相比之下，大多数日本人继续勒紧裤腰带，在生产率增长缓慢的情况下，实际工资继续下降。
这表明了“安倍经济学”的不公平分配效应，即富人愈富，而其他所有人都变得更加贫穷。（这种现象不仅出现在日本，也出现在了欧元区，在那里，预计克里斯蒂娜·拉加德也将遵循日本的货币政策模式。） 
生产要素的错误配置永久化 首先，日本花了15年以上时间清理其各家银行的资产负债表，并向新公司开放信贷渠道。日本央行试图通过通货再膨胀来刺激经济，但却徒劳无功、收效甚微，因为银行因不良债务负担而拒绝放贷（惜贷现象）。日本央行主要通过购买日本政府债券，将其资产负债表占GDP的比例，从上世纪90年代初的约4%，扩大至2018年的100%。与此同时，对私营部门信贷占GDP比重降低了约60 个百分点，回到1980年的水平（图4）。▲ 日本央行的资产和对私营部门的信贷（图4）
其次，丧失活力的和过度负债的“僵尸企业”，靠着极低的利率和公共补贴（以对中小企业优惠贷款条件和重组贷款分类的形态），却一直存活到了今天。这抑制了企业投资，使工资居高不下，并阻止将经济资源分配给生产效率更高的活动。第三，不健全的宏观经济政策和膨胀的国内工资和物价，抑制了投资者信心和资本投资。因此，大型盈利企业更倾向于投资于国内或国外的金融资产，包括对外直接投资(FDI)，其占GDP的比重，从上世纪90年代的约0.5%上升到了最近的近4%。
日本虽进行了大规模货币宽松试验，却无法引发物价上涨，对于许多主流经济学家来说一直是个谜。他们提出了许多解释，包括传统的消费者节俭、风险厌恶和人口老龄化驱动的消费模式变化。和20世纪80年代消费物价和房地产价格大幅上升之后、信贷热潮停止之时到来的通缩（价格下跌）压力比较（图5），这些解释仍然缺乏说服力。▲ 消费物价指数和房地产价格指数（图5）

日本“抗通缩战争”实际上阻止了景气时期受扭曲相关价格的调整，从而令生产要素的错误配置永久化，削弱了市场驱动的投资。自1980年以来，投资占GDP的比例下降了逾10个百分点。萎靡不振的投资不能确保待摊销折旧的资本得到完全的替代。劳动力（雇员）净人均资本存量因此自21世纪初开始下降（图6），引起了劳动生产率跌落至低于经合组织前半数国家近1/4（经合组织，2019年）以及低于美国1/3以上。▲ 投资和人均资本存量（图6）结果是，实际平均工资在近三十年中保持不变，相对于美国或德国工资的差距明显扩大(图7)。这也影响到了未来退休人员的收入，特别是，总养老金替代率在日本仅占个人收入的58%，而在美国为71%（经合组织，2017年)。不变美元计算的平均工资（图7）
 总而言之，通过连续几轮的货币扩张和赤字支出，日本公共债务总额膨胀至GDP的近240%，在上世纪80年代经济景气之后，日本政府并没有让一场有治愈效果的衰退来清理不当投资。
相对价格和生产结构需要调整以适应市场需求，而这一调整的拖延所付出的代价，就是劳动力（雇员）人均资本存量的逐渐减少以及劳动生产率的稳步降低。和米赛斯的商业周期理论相符，这最终导致了相对贫困，表现为实际工资的停滞和养老金水平的下降。这一不受欢迎的结果，可以给其他也在采取同样的经济增长刺激措施并希望避免“日本化”陷阱的国家敲响警钟。

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